Balanço da Petrobras anima, mas o que está por vir?

Endividamento e preços seguem desafiando estatal

Por Infomoney

Balanço da Petrobras anima, mas o que está por vir?

A Petrobras divulgou os números do primeiro trimestre, com um lucro registrado de R$ 5,3 bilhões no primeiro trimestre, acima do esperado pelos analistas.

O Ebitda totalizou R$ 21,518 bilhões no primeiro trimestre, elevação de 50% na base de comparação anual e foi um dos destaques. O aumento da margem operacional foi resultante entre outros fatores da forte queda do custo dos seus produtos por causa da baixa dos preços do petróleo, avalia a LCA Consultores.

Contudo, apesar de indicadores positivos, o endividamento segue bastante preocupante, o que leva a um cenário de maior cautela em relação ao futuro da companhia. "Os resultados bateram a expectativa de consenso e mostraram alguns sinais positivos, mas e agora?", destaca o BTG Pactual em relatório.

“Olhando para o futuro, a combinação de anúncio do plano estratégico 2015-2019 - provavelmente sem brilho - em junho, os preços atuais do petróleo elevados e o real mais fraco - que podem impactar negativamente o downstream (parte logística, transporte dos produtos da refinaria até os locais de consumo) no segundo trimestre -, a potencial emissão de debênture desafiaria esforços de desalavancagem e múltiplos ricos sustentam nossa visão fundamental continuadamente cautelosa sobre a ação”, segundo relatório do Santander, assinado por Christian Audid e Gustavo Allevato.

Conforme destacam os analistas, os resultados operacionais melhores que o esperado foram puxados por ganho no downstream, o primeiro desde o quarto trimestre de 2010,  que compensou os resultados fracos de upstream (a parte da cadeia produtiva que antecede o refino). Os analistas do Santander destacam que as tendências são mistas, com os custos de refino caindo e de produção registrando alta. 

O BTG Pactual também corrobora uma visão cautelosa sobre o resultado do primeiro trimestre, conforme avaliam os analistas Gustavo Gattas, Julia Ozenda e Andres Cardona, embora destacando o Ebitda e o capex melhores do que o esperado, o que pode ajudar o papel no curto prazo.

"Embora as ações possam reagir bem aos resultados, esse bom trimestre pode ser 'específico'. O negócio integrado da Petrobras no Brasil foi ajudado pela alta dos preços domésticos, enquanto o baixo capex pode ser apenas uma questão sazonal", ressaltam os analistas do BTG. 

Dívida e alavancagem seguem preocupantes

Um dos pontos de destaque é de que as despesas financeiras aumentaram a R$ 2 bilhões em um ano. A Petrobras obteve um resultado financeiro negativo de R $ 5,6 bilhões no primeiro trimestre contra R$ 3,4 bilhões no mesmo período do ano passado como resultado de:  maiores despesas com juros gerados pela redução nos custos de empréstimos capitalizados decorrentes de uma diminuição de ativos; menores ganhos em instrumentos financeiros derivados; e perdas de câmbio, devido à depreciação de 21% na comparação trimestre, já considerando o efeito da contabilidade de hedge.

Já a alavancagem líquida da Petrobras, medida pela relação entre endividamento líquido e patrimônio líquido, fechou em 52% no primeiro trimestre de 2015, contra 48% no quarto trimestre. Esse crescimento da alavancagem também reflete a depreciação do real. "Quando comparamos o endividamento líquido da empresa com o seu Ebitda, se observou uma redução por conta da forte geração de caixa no primeiro trimestre. De fato, essa relação ficou em 3,86 vezes, portanto, abaixo do observado (4,77 vezes) no final de 2014. A prioridade continua sendo a redução da alavancagem da empresa", destaca a LCA Consultores.

"Os indicadores de alavancagem continuaram muito altos e preocupam porque confirmam que a Petrobras está com nível de endividamento muito acima do atual patamar de Ebitda e patrimônio líquido", destaca o analista independente Flávio Conde, do blog Whats Call. 

Recomendações

Após o resultado, o Goldman Sachs rebaixou a recomendação dos papéis da estatal de neutra para venda, destacando que a companhia teve uma performance acima do esperado em meio aos atuais níveis do preço do petróleo. Em meio aos atuais níveis de preços e a perspectiva para o futuro, não devendo ser suficientes para reduzir a alavancagem da empresa neste período, os analistas também cortaram o preço-alvo dos ADRs (American Depositary Receipts) para US$ 5,10.

Já o Bradesco BBI manteve recomendação market perform (desempenho em linha com a média do mercado) e preço-alvo de R$ 13,00 por ação.

"Apesar de estarmos à espera do novo plano de negócios a ser publicado nas próximas semanas, nós não esperamos um grande corte de capex para 2015, o que pode colocar pressão sobre uma situação financeira já crítica. Portanto, estamos preocupados com o risco de um possível rebaixamento de rating. Além disso, o mercado ainda mostra incerteza com relação à direção dos preços futuros do brent e, nos níveis atuais, exige-se uma série de medidas adicionais e urgentes".

Desafios pela frente

O analista Flávio Conde destaca que a companhia tem três desafios a serem enfrentados: a redução do endividamento, capitalização e manutenção do preço da gasolina e disel acima ou mesmo nível do mercado internacional, de modo a recuperar as perdas acumuladas desde 2011 na área de abastecimento.

Conforme destaca Conde, neste cenário, a capitalização deve ser necessária, pois a Petrobras conseguirá R$ 41 bilhões de desinvestimentos, "mas faltariam R$ 95 bilhões que terão de vir de uma mega-capitalização no final de 2016, quando espera-se uma situação macroeconômica do Brasil melhor".

E destaca ainda: a grande dúvida do mercado é o que a nova diretoria fará no dia em que gasolina e diesel ficarem com preços abaixo do exterior causando novas perdas a Petrobras.

Segundo os analistas Felipe Mattar, Sergio Conti e Bruno Pascon, do Goldman, os dados de produção nada animadores da companhia, o anúncio de um menor guidance de produção em meio à redução de investimentos e uma percepção de que a companhia não vai manter a paridade com os preços internacionais são fatores que pesam contra a estatal. Entre os catalisadores, está a perspectiva de desinvestimentos e uma política de preços mais críveis para reverter os efeitos das disparidades.

Os analistas do BTG, contudo, apontam que o plano estratégico da Petrobras dará uma ideia melhor do que esperar a partir dos dois pontos positivos que vieram do balanço (Ebitda e capex reduzido) e o que vem a seguir é o que "realmente importa".

"Nós acreditamos que a confiança dos investidores na Petrobras pode começar a melhorar. A esse respeito, o aumento dos preços de combustível poderia ser importante. Podemos ver um aumento de preços no futuro próximo, mas é pouco provável que seja significativo. A gestão indicou que vai se esforçar para manter os preços competitivos e o diretor disse que a empresa está praticando preços da paridade de importação. A Petrobras está vendendo gasolina a um desconto de 5% frente aos preços internacionais, de modo que seria necessário ver um aumento de 10% para atingir a paridade de importação", avalia o BTG.

Os 4 "se"da Petrobras

O Credit Suisse destaca ainda em relatório os 4 "se" da Petrobras. Se o petróleo subir de volta até US$ 80 por barril, se a Petrobras seguir a paridade, se o capex ficar contido em R$ 25 bilhões por ano e se a empresa retirar US $ 10 bilhões por ano no valor de ativos sem comprometer a geração de caixa, a companhia iria começar a reduzir a dívida líquida em 10% ou em US $ 10 bilhões por ano (16% do valor de mercado atual).

Assim, avalia o C redit, em três anos, a relação entre a dívida líquida e o Ebitda voltaria para 2,5 vezes (mais alinhado com as metas anteriores de PBR), e valor da empresa sobre o Ebitda para 4,5 vezes, mais alinhada com os seus pares. "Se algum desses 'se' não acontecem, os investidores teriam de continuar perseguindo impulso para justificar maiores altas", avaliam os analistas.



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